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Referendum: comunque vada saranno guai
02/12/2016

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Il tormentone sul Referendum Costituzionale italiano, che ha occupato metà dei tg da settembre in avanti, è ormai agli sgoccioli.

Secondo la campagna elettorale ormai terminata da esso dipende il destino del nostro paese. Per il Governo, pardon, per Renzi, perché in tv si è visto praticamente solo lui, a volte persino in contemporanea su più canali e su diversi media (tv, radio, internet), mentre i suoi cortigiani sembrano spariti, la vittoria del SI lancerebbe l’Italia nel paradiso delle riforme, spingerebbe i mercati ad investire sul nostro futuro e addirittura consentirebbe all’Italia di dettare la linea anti austerità all’Europa il prossimo anno. Già mi immagino la Merkel sfidata a duello dal baldanzoso fiorentino.

Non meno rosee sono le prospettive che ci vengono presentate da buona parte del fronte assai eterogeneo del NO. Se cade la riforma costituzionale cadrà anche Renzi. Nuove elezioni manderanno al potere il fronte euroscettico, che rinnegherà l’austerità e proporrà un nuovo referendum per uscire dall’euro, riacquistare la sovranità monetaria e ridare la libertà al popolo italiano, ora schiavo della Merkel.

A dire il vero tra quelli che si oppongono alla riforma renziana ci sono anche quelli che, molto più sommessamente, semplicemente non vogliono deturpare la nostra Costituzione con novità, che, a loro parere, limitano la sovranità del popolo e creano un sistema legislativo più confuso di prima. Questa terza parrocchia è comunque sommersa dalle urla delle altre due.

I cittadini vengono perciò chiamati a scegliere tra due sogni estremisti, che presentano due scorciatoie verso la felicità, alternative tra loro.

Quasi nessuno ricorda che invece il 5 di dicembre, chiunque vinca, i problemi del nostro paese saranno ancora tutti lì, da risolvere.

In ambito politico ce lo ha ricordato molto bene Michele Ainis in un articolo apparso su Repubblica il 25 novembre. Riassumo prendendomi qualche libertà interpretativa.

- Non è vero che se vince il SI le riforme sono finite. Per stessa ammissione di Renzi bisognerà  ritoccare alcuni pasticci presenti nel testo. Comunque bisognerà fare da zero la legge elettorale del Senato. Anche se vince il NO occorrerà comunque farla, perché l’Italicum vale solo per la Camera. E inoltre, secondo le promesse di Renzi, sembra che debba essere cambiato pure quello.

- Siccome il Governo si è pesantemente esposto sul Referendum e purtroppo la consultazione è diventata un plebiscito su Renzi, tutti pensano che se vince il SI il governo possa procedere gagliardo fino al 2018, mentre se vince il NO Renzi debba andare a casa. Invece potrebbe succedere che, se vince il NO, Mattarella imponga a Renzi di presentarsi in Parlamento per verificare la fiducia. E, siccome Renzi in Parlamento ha ancora la maggioranza, potrebbe tranquillamente restare. Se invece vince il SI, Renzi, ringalluzzito da una vittoria in volata ottenuta tutta da Lui (la maiuscola non è un errore), potrebbe voler stravincere e dimettersi subito dopo aver fatto la legge elettorale per il nuovo Senato, per incassare l’investitura elettorale e mettere le radici a Palazzo Chigi per altri 5 anni (almeno?), grazie al rafforzamento dei poteri che la nuova Costituzione gli garantirebbe.

Pertanto gli elettori che pensano che dopo lo sforzo fatto per capire il rompicapo elettorale del 4 dicembre, si possa pensare a cose più concrete dell’ingegneria costituzionale, si possono mettere il cuore in pace, perché il referendum potrebbe essere solo l’antipasto di altri rompicapo politici.

Vediamo ora come stanno le cose in ambito economico, che dovrebbe essere la palestra più frequentata dal Governo, ma negli ultimi mesi è passato in secondo piano rispetto alle questioni costituzionali.

Dal punto di vista economico, non è che si possa dire che il nostro paese, nonostante gli annunci e l’esultanza di Renzi, abbia fatto molta strada nella giusta direzione. I compiti che si assunse Renzi ormai più di 1000 giorni fa, quando disarcionò Letta a colpi di “Enrico, stai sereno” erano, in estrema sintesi, due:

- il ripristino di livelli di crescita sostenuti, che recuperassero almeno in parte la pesante caduta di reddito subita dagli italiani con la lunga crisi economica scoppiata nel 2008 e riducessero il pesante gap che separa la asfittica competitività italiana da quella media europea;

- il risanamento dei nostri conti, che riducesse quel rapporto debito/PIL che da molti anni è la spada di Damocle che grava sulla nostra credibilità.

Circa il primo impegno si può dire che qualche passo avanti è stato fatto, ma solo perché prima di Renzi il PIL scendeva: così è stato nel 2008, 2009, e, dopo il rimbalzino congiunturale di 2010 e 2011, ancora nel 2012 e 2013. Quando Renzi arrivò, nel 2014, il PIL riuscì finalmente a risalire, ma solo del misero +0,1%. Meglio andò lo scorso anno con +0,9%, ma quest’anno sembra che l’accelerazione sia finita, dato che l’ISTAT stima per fine anno un +0,8%. Insomma, Renzi è al potere da oltre 1000 giorni  ma il tasso di crescita del PIL non si è schiodato da percentuali da zero virgola. E’ vero che Renzi non ha subito l’onta dei suoi predecessori, che hanno assaggiato il segno meno, ma non si può certo dire che i suoi risultati siano sufficienti, dato che oggi il PIL italiano, in termini reali, è ancora sui livelli di 15 anni fa e di ben il 7,7% inferiore al massimo raggiunto nel primo trimestre del 2008.

A rappresentare ancor meglio il ritardo che l’Italia mantiene rispetto ai partner europei, è il fatto che l’Italia, dopo la Grecia, è ancora il paese che cresce di meno rispetto alla media dell’Eurozona. Il Grafico 1 sottostante, che mette a confronto la crescita italiana e quella di Germania, Francia ed Eurozona, ci mostra che il divario, già presente anche prima della grande crisi del 2008, dopo di essa si è allargato in modo impressionante, anche durante gli anni di Renzi.

Il nostro giovane premier ha così dilapidato la possibilità, forse difficilmente ripetibile, di sfruttare le condizioni ambientali, estremamente favorevoli alla crescita, che abbiamo vissuto dal 2014 in avanti, quando abbiamo avuto dalla nostra un circolo virtuoso, fatto di bassi prezzi dell’energia, bassa inflazione e tassi di interesse estremamente favorevoli, grazie agli acquisti di bond da parte della BCE. Purtroppo a pesare sulla nostra crescita, oltre alle inefficienze storiche, su cui Renzi non ha calato abbastanza la scure, è stata anche la devastante situazione del nostro sistema bancario, in cui sono venuti al pettine tutti i nodi nascosti dai suoi predecessori e che lui stesso ha fatto finta di non vedere finché ha potuto. Il blocco dell’attività creditizia ed il macigno delle sofferenze (le banche italiane detengono un terzo dell’ammontare complessivo delle sofferenze dell’Eurozona) hanno impedito di far affluire al sistema produttivo l’ingente massa di denaro erogata dalla BCE, che si è scaricata quasi completamente in acquisti di titoli pubblici.

La mancanza di crescita ha contribuito a rendere improbo anche il secondo compito che spetta a Renzi, cioè il risanamento dei conti pubblici.

La parabola del rapporto debito/PIL, rappresentata dal Grafico 2, ci mostra che l’ultimo anno che questo rapporto diminuì fu il 2007 (al governo c’era Prodi). Poi, per ben 8 anni questo rapporto salì, fino al 132,3% di fine 2015. Per fine anno è stimato leggermente superiore al 133%, e pertanto gli anni di peggioramento diventeranno 9.

E pensare (pochi lo ricordano!) che era il 114% nel 1997, quando fummo accettati nell’euro nonostante le regole di ammissione prevedessero di non superare il 60%, con il Premier Prodi ed il suo Ministro del Tesoro Ciampi che firmarono in cambio l’impegno a ridurlo ogni anno e portarlo entro il 2014 al 60%. Queste vicende storiche dovrebbero farci capire abbastanza bene per quale motivo i tedeschi non si fidano di noi.

Il giorno dopo il Referendum, a prescindere da chi vincerà e da chi siederà a Palazzo Chigi, i due macigni, crescita e debito, che Renzi non ha saputo frantumare saranno ancora lì, a pesare sulla nostra credibilità.

Ma, rispetto a quel che ha dovuto affrontare Renzi negli ultimi anni, dal 2017 potrebbe esserci una differenza sostanziale: la fine della spirale benigna petrolio – inflazione - tassi.

L’accordo OPEC del 30 novembre ha decretato la fine della guerra economica, voluta dall’Arabia Saudita contro lo shale-oil americano, combattuta attraverso il crollo dei prezzi del greggio. Prezzi troppo bassi ora non convengono più nemmeno agli arabi, che hanno subito un drastico calo delle entrate negli ultimi due anni.

La riduzione della produzione di greggio da parte del cartello OPEC non sarà probabilmente in grado di riportare i prezzi a quota 100 dollari al barile, ma è possibile che possa stabilizzarli per un po’ intorno ai 60 dollari. Sarebbe pur sempre un incremento del 50% rispetto alla media di circa 40 dollari vista per larga parte del 2016. Questo scenario porterebbe un contributo decisamente inflazionistico sull’economia mondiale, all’opposto del forte calo del 2014-2015, che alimentò spinte deflazionistiche globali.

Ma non solo il petrolio spingerà in alto i prezzi. Anche la vittoria di Trump potrebbe alimentare un bel po’ l’inflazione negli USA e nel mondo, a colpi di spesa pubblica in aumento e gettito fiscale in diminuzione, dati i forti tagli alle tasse promessi. Questo, almeno, è quel che i mercati finanziari stanno cominciando a scontare con buona lena. A giudicare dalla salita dei rendimenti su Treasury Bond americani, il mercato teme che l’inflazione possa essere piuttosto abbondante, tale da causare la rapida accelerazione dell’aumento dei tassi da parte della Federal Reserve per combatterla.

Se succederà, è difficile pensare che la BCE di Draghi possa continuare a stampare allegramente moneta, pena l’affondamento dell’euro e il risveglio dell’inflazione anche in Europa ben oltre l’agognato obiettivo del 2%.

Allora la direzione dei rendimenti anche in Eurozona dovrà uniformarsi a quella dettata dalla FED. Ci sono segnali abbastanza forti che il ciclo ribassista secolare dei rendimenti sia terminato, per lasciar spazio ad un lungo periodo che dovrebbe vedere rendimenti in salita. Magari ci vorrà un po’ di tempo per tornare alla media storica dei rendimenti. Sul Bund decennale tedesco il rendimento medio di lungo periodo è compreso tra il 4 e il 5%. Valori leggermente più alti riguardano il Treasury decennale americano.

Un ritorno verso la media di lungo periodo potrebbe perciò riportare al 4% i rendimenti in USA e Germania.

In queste condizioni il nostro paese, che ha un debito del 133% del PIL, il secondo in europa dopo la Grecia, verrebbe subito individuato dai mercati come un morto che cammina, incapace di pagare tassi che potrebbero salire intorno al 7-8% e si applicherebbero ad uno stock di debito molto elevato. Sono i tassi che abbiamo conosciuto nel 2011, prima che arrivasse Monti al Governo. Ma Monti trovò un rapporto debito/PIL inferiore di 17 punti rispetto ai livelli attuali.

La sostenibilità del debito italiano, che Draghi ultimamente ha voluto confermare, per rassicurare i mercati, che stanno alzando lo spread BTP-Bund, è realistica solo in un contesto di tassi molto bassi e di continuazione all’infinito degli acquisti di titoli di stato da parte della BCE. In mancanza di ciò tutti i nodi potrebbero venire assai rapidamente la pettine. E’ realistico pensare che la cuccagna dei tassi a zero e del QE possa continuare all’infinito, quando si presenterà il problema di spegnere l’inflazione invece che quello di stimolarla, come la BCE sta facendo ora?

Si comprende perciò che la vera domanda che dovremmo porci non è “chi vincerà il referendum?”, ma che cosa succederà il prossimo anno se Trump sarà di parola e spingerà il mondo verso l’inflazione e le banche centrali ad alzare i tassi per combatterla. La risposta purtroppo non può che essere: per il nostro paese ci sono guai in vista.

Il mercato sa che la nostra situazione non reggerebbe a tassi di interesse che tornassero a salire in modo significativo. Pertanto è presumibile che prima o poi il “rischio Italia” tornerà nell’occhio del ciclone. Gli scenari potrebbero essere i seguenti.

Se vincerà il NO l’attacco potrebbe partire subito. Non sarebbe diretto ai nostri titoli di Stato, poiché il paracadute della BCE è ancora attivo. Il bersaglio sarebbero le banche italiane. Con un ammontare di sofferenze che è un terzo di quelle presenti nell’intera Eurozona, con le note difficoltà a fare gli aumenti di capitale richiesti dalla BCE, gli investitori internazionali si ritirerebbero, lasciando allo Stato il compito di salvare MPS (e magari anche Unicredit?), dopo aver fatto il bail-in.

Se vincerà il SI potremmo avere ancora qualche mese di ossigeno. Le banche riusciranno a ricapitalizzarsi e le loro quotazioni potrebbero risollevarsi un po’. L’euforia per lo scampato pericolo farebbe pensare che i problemi siano risolti. Invece sarebbero solo spostati, perché il bersaglio diventerebbe direttamente il nostro debito pubblico, più o meno come successe nel 2011. L’attacco non partirebbe subito, ma quando Draghi chiuderà il paracadute chiamato Quantitative Easing. In assenza del compratore di ultima istanza le vendite di BTP potrebbero infliggere ai rendimenti un’impennata epocale, alla quale nessun governo saprebbe resistere.

… E allora scenderebbe in campo la Troika.  

Grafico 1

Grafico 1

Grafico 2

Grafico 2
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