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I RICCIOLI D'ORO DEI MERCATI AZIONARI
19/01/2018

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L’inizio del 2018 ci è stato presentato dai media come la naturale prosecuzione di quello stato di grazia ideale per i mercati finanziari, chiamato in USA “Goldilocks economy”. Essa si presenta come una situazione idilliaca in cui l’economia procede in uno stato ottimale, con piena occupazione e stabilità economica, rialzo dei mercati finanziari e dei prezzi degli immobili, bassi tassi di interesse e bassa inflazione. Tutto ciò in un contesto di crescita economica sostenuto e prolungato.

Insomma: il migliore dei mondi possibile.

Questa definizione è stata molto usata negli ultimi mesi per descrivere la condizione del sistema economico americano. Il problema, ammesso che si voglia accettare come soddisfacente la situazione presente, è chiedersi quanto questo stato di grazia possa ancora durare. Perché la Goldilocks Economy si produce per una somma di circostanze che è molto difficile che possano permanere tutte insieme nel tempo. Quello economico è un sistema di per sé instabile, che si cerca di mantenere in equilibro, o di riportarlo quando vi si allontana, con continui interventi di politica economica adottati dalle autorità politiche e monetarie, che spesso falliscono nel loro intento o, se vi riescono per un po’ di tempo, lo fanno con medicine che spesso producono effetti collaterali tali da generare il virus che porterà alla successiva malattia del ciclo economico.

Un modo per non mettere il carro davanti ai buoi ed evitare di pretendere che l’economia si comporti secondo il nostro pregiudizio, è quello di cercare di leggere nel comportamento dei mercati che cosa stanno scontando, al fine di farci dire da loro quale futuro ci aspetta.

Non sempre i vari mercati (azionario, obbligazionario e valutario) usano le stesse lenti interpretative nel valutare quel che vedono e, col loro comportamento, scontare che prevedono debba succedere.

Quando capita per l’analista la vita è facile, ma quando non capita, e dal comportamento dei mercati vengono indicazioni divergenti, l’analista deve misurare l’incertezza e scegliere a chi credere, poiché, in casi come questi, “qualcuno sta sbagliando” ed è molto importante evitare di stare dalla parte di chi sarà il perdente.

I movimenti che si vedono in questo inizio di 2018 sui 3 diversi mercati finaziari americani ci stanno raccontando 3 diversi film, con finali molto diversi tra loro. Tentiamo di leggerne la trama.

In questo primo articolo ci occupiamo del mercato azionario, che ci sta proponendo una commedia romantica. Un film pieno di buoni sentimenti e che finisce sempre con il matrimonio e il classico “vissero felici e contenti”.

L’azionario USA è impegnato in una lunga cavalcata in groppa al Toro, che raramente si è vista nella storia di Wall Street.

Iniziata grazie alla poderosa e triplice iniezione di liquidità fornita dalla Federal Reserve negli anni dal 2009 al 2014, alimentata dai fantastici prodigi che ci ha promesso la nuova rivoluzione tecnologica dell’Industria 4.0, dominata da Big Data e Robotica, ed infine rinfocolata dai regali fiscali di Trump alle imprese ed ai ricchi americani, ha prodotto sull’indice SP500 un rialzo del 320% da quota 667 del 9 marzo 2009 ai 2800 punti toccati in questi giorni. Una cavalcata che, a dispetto dell’invecchiamento del toro (sono ormai quasi 9 gli anni di vita di questa fase rialzista), ha accelerato l’inclinazione rialzista del trend dal giorno della vittoria elettorale di Trump. Da allora in ognuno dei 14 mesi trascorsi fino alla fine del 2017 l’indice ha chiuso su livelli più alti della chiusura del mese precedente.  Una risultato fantastico, che non si è mai verificato prima nella storia di Wall Street. E visto che ci siamo, ricordo anche che dal 12 settembre 2017 l’indice ha attuato una progressione che gli ha regalato ben 45 nuovi massimi storici su 99 sedute di borsa. E con tentennamenti sempre inferiori al 2% di calo dal massimo storico del momento.

Questo ultimo strappo rialzista, da settembre in avanti, si giustifica con un nuovo salto in alto delle aspettative degli analisti per gli utili societari del 2018 e per la crescita economica USA, indotto dal maxi regalo fiscale che Trump ha elargito ad imprese e benestanti degli States.

L’abbassamento dell’imposta sul reddito delle società dal 35% al 21%, che entra in vigore già sui redditi del 2018, migliora in modo cospicuo l’utile netto per azione e lascia un bel po’ di liquidità disponibile alla Corporate America. Ovviamente le conseguenze per l’economia reale americana dipenderanno da come verranno usate queste risorse e da come verranno finanziati questi regali.

Dal punto di vista dell’impiego della liquidità regalata da Trump le possibilità saranno principalmente:

a) aumenti nelle buste paga degli attuali lavoratori;

b) aumenti nei super bonus appannaggio dei top manager;

c) investimenti per allargare la produzione e creare nuova occupazione;

d) attribuzioni di dividendi straordinari agli azionisti e/o acquisti di azioni proprie da annullare (buyback) al fine di accrescere l’utile ed il dividendo per azione, anche in presenza di risultati complessivi mediocri.

Presumibilmente a livello aggregato verrà attuato un mix delle quattro possibilità. Già abbiamo assistito, nelle dichiarazioni di diversi manager a caldo, dopo l’approvazione della riforma fiscale, alla promessa di ampliare gli investimenti in USA. Altri hanno manifestato la volontà di distribuire bonus una tantum ai dipendenti. Tutte promesse che hanno spinto Trump di sprecare decine di tweet per magnificare la sua rivoluzione fiscale come il più grande intervento a favore della crescita e del reddito della middle class nella storia degli USA.

Decisamente meno pubblicizzate sono state le altre due vie di spesa del regalo fiscale (quelle alla lettera b) e d). E’ ovvio, dato che l’aumento dei bonus milionari ai top manager non è un argomento propriamente populista, mentre i dividendi straordinari ed i buyback sono di fatto taroccamenti contabili che assomigliano a giochi di prestigio per far vedere miglioramenti di redditività illusori, poiché transitori (i dividendi straordinari) o solo apparenti (i buyback).

Per l’economia reale queste due ultime modalità di utilizzo del regalo fiscale sono del tutto ininfluenti, poiché generano aumenti trascurabili del PIL. Molto più efficaci sono le scelte di aumentare le buste paga e soprattutto gli investimenti produttivi. Ma, al di là delle promesse di qualche manager è ancora presto per capire quali saranno le scelte a prevalere. Come si suol dire, quel che succederà sta ancora nella mente degli Dei. Chiunque si azzardi a fare stime procede a tentoni o a preconcetti.

Però gli effetti sulle quotazioni azionarie sono già assai tangibili e concreti, poiché non si basano sui dati economici consuntivi, ma unicamente sulle aspettative. E le aspettative hanno una caratteristica peculiare: dipendono molto dal “sentiment”, che in italiano traduciamo con il termine “umore” del mercato. E l’umore è fortemente condizionato dall’esperienza che si è provata nel periodo più recente. E’ fuori di ogni dubbio che l’esperienza dei mercati, specialmente quelli americani, sia assolutamente rosea. Nove anni di rialzo sono nella storia di Wall Street il secondo periodo più lungo di residenza del toro sui listini. Solo il grande rialzo 1988-2000 durò di più. Perciò non possiamo stupirci se le lenti rosa che indossano portano ad aspettative future del medesimo colore.

Né possiamo stupirci se praticamente nessuno dei guru di borsa, che le riviste specializzate intervistano a fine anno per riempire le pagine da far leggere agli investitori durante le vacanze di Natale, si sia azzardato a prevedere per la fine del 2108 indici in ribasso. E’ vero che anche negli anni meno euforici la maggioranza è sempre rialzista, ma quest’anno il toro ha ottenuto un vero e proprio plebiscito.

Niente turba i sonni tranquilli degli investitori sul mercato azionario USA. Nemmeno il pensiero di come questi regali verranno finanziati. Perché è evidente che una tale enormità di mancato gettito (1.400 miliardi di dollari in 10 anni, secondo l’Ufficio Studi del Congresso) farà decollare il deficit ed il debito federale.

Loro si fidano della favoletta che il taglio delle tasse spingerà a pagarle più volentieri e ridurrà l’evasione. Inoltre confidano in chissà quale crescita del PIL che allargherà la base imponibile, compensando la diminuzione delle aliquote. E’ la favola che raccontò negli anni ’80 un altro attore, Ronald Reagan: convinse mercati ed elettori che, tagliando le tasse, si ottiene più crescita senza aumentare i debiti. Detto per inciso, è la stessa favola che Berlusconi e Salvini ci stanno raccontando per propinarci la flat tax (unica aliquota uguale per tutti, poveri e ricchi, alla faccia della progressività dell’imposta voluta dalla Costituzione: meditate, gente!) e raccontarci che va a vantaggio della classe media.

Ovviamente a Reagan l’impresa di ottenere l’uovo della crescita e la gallina del bilancio in equilibrio non riuscì, ed il debito decollò. Dovette poi pensarci chi arrivò dopo di lui a risanare il buco.

Trump ha ripetuto il medesimo bluff. E secondo me il gioco di prestigio non riuscirà neppure lui. Ma, siccome il mercato ha la memoria corta e l’avidità lunga, anche stavolta ha scommesso sulle assurde promesse dello show man, realizzando il rally che ho descritto. Probabilmente anche stavolta sarà il suo successore a raccogliere i cocci, e questa volta l’impresa sarà molto più difficile che dopo Reagan, perché mentre Reagan portò il rapporto Debito /PIL a salire dal 35% al 55%, in cambio di una crescita mediamente di quasi il 4% (erano altri tempi…), Trump fa calare la sua riforma su una crescita che procede da 8 anni a tassi inferiori al 3% e su un rapporto Debito/PIL che è già a 105%.

Quanto ci vorrà affinché la realtà si imponga sull’illusione? Anche questo è nella mente degli Dei.

Nel frattempo… fin che la barca va, lasciala andare. E chi vuol essere lieto sia.

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